《红周刊》此前文章已深度剖析了加加食品并购草案中存在的疑点，如今进一步分析发现，此前的分析还只是并购迷局的冰山一角，被并购的金枪鱼钓还有很多未解迷局等待厘清。
以酱油为主要产品的加加食品，近年来业绩表现不佳，缺乏增长爆点，虽然此前与辣妹子的“恋爱”谈崩了，但其“相亲”意向正浓，而本次被并购的金枪鱼钓此前香港IPO折戟，借壳东方钽业又未能如愿，在面临诸多同行业上市公司的竞争压力下，也处于“大女愁嫁”的状态。巧合的机会让两家公司一见钟情，于是也就有了这场以逾47.1亿元的价格相结合的打算。
在《红周刊》此前刊发的《加加食品与金枪鱼钓“浪漫爱情故事”背后的迷局》一文中，记者就两家公司在并购草案中所存在的诸多疑点进行了分析，然而那些内容还只是此次并购迷局的冰山一角，被并购标的金枪鱼钓还有很多未解迷局等待厘清。
19次股权腾转挪移为哪般？
作为国内一家金枪鱼超低温延绳钓远洋捕捞企业，金枪鱼钓主要从事高端金枪鱼的捕捞与销售。从并购草案介绍来看，该公司自成立以来，经历了多达十九次的股权转让，细看其股权转让的过程不难发现，其中有诸多疑点直指其逾47亿元估值的合理性。
金枪鱼钓系大连远洋渔业公司、大连锦丰贸易商行于2000年4月28日共同出资设立的有限责任公司，设立时注册资本为1000万元，其中大连远洋渔业公司以现金出资50万元，大连锦丰贸易商行以现金出资950万元。
经过数次股权转让后，至2015年7月，即其进行第十次股权转让及第三次增资时，金枪鱼钓的公司注册资本由8778万元变更为9466.47万元。而其增资的688.47万元部分是由上海鼓莹以2亿元的实际出资全部认缴的。此外，苏州红桧也以2亿元的价格受让了励振羽688.47万元的出资额。按照上海鼓莹与苏州红桧取得股权时的出价，当时金枪鱼钓的估值为27.50亿元。然而到了2016年8月份金枪鱼钓的第十一次股权转让，励振羽将其持有的金枪鱼钓709.99万元的出资额转让给宁波镇海时，转让价格变为了3.15亿元，按照这一股权价格及比例计算，当时金枪鱼钓的估值高达42亿元。这就让人奇怪了，要知道这相距其2015年7月份的股权转让时间还仅1年多时间，如此短的时间内，金枪鱼钓的估值为何能猛增14.5亿元，这样快速增长合理吗？
对此，金枪鱼钓在并购草案中解释称：“2016年8月、2016年12月、2017年1月、2017年6月励振羽及大连金沐将其股权转让给其他财务投资者，系优化金枪鱼钓治理结构，其转让价格相比2015年有所增加，主要系船队规模扩大，带来金枪鱼捕捞数量与销售的增加，使得净利润水平上升。”然而这种解释有可信度吗？
从并购草案披露的情况来看，2015年时，该公司的船队共有28艘船，到2017年时，公司才收购了太平洋3艘超低温延绳钓渔船，规模达到了31艘。就船只增加情况来看，2016年并没有新的渔船增加，如此情况下，估值大幅增加14.5亿元的解释理由就很难让人信服了。
有意思的是几个月后，即2016年12月，上海鼓莹将其此前以2亿元增资取得的金枪鱼钓688.47万元的出资额又以2.44亿元的价格转让给了励振羽，又过了一个月，也即2017年1月份，苏州红桧将其以2亿元受让取得的金枪鱼钓688.47万元的出资额以2.14亿元转让给了励振羽。按照这两家公司出售价格计算，则金枪鱼钓在2016年12月和2017年1月的估值分别为33.56亿元和29.49亿元。
这就奇怪了，在2016年8月份时，其估值就已经高达42亿元，可为什么又仅过了4个月，到2016年12月时，估值反而减少了8亿多元，在2017年1月时更是减少了10亿多元？估值的如此快速缩水是何原因？
此外，上海鼓莹与苏州红桧均是在2015年7月取得金钱鱼钓股权的，到2016年底，励振羽向这两家公司回购股权的时间也仅相差1个月，相同数量的股权转让价格却相差了近3000万元，这又是为什么？
虽然公司在草案中给出的解释为“2016年12月、2017年1月上海鼓莹与苏州红桧将其股权转让给励振羽，系按照退出协议确定的作价，其与投资时长、利润率水平、双方谈判结果直接相关”。然而，双方到底签署的是什么样的协议能够让其股权退出价格远低于整体估值的呢？草案中为何未披露？不过，在2017年6月的股权转让中，金枪鱼钓估值又恢复到了42亿元。
在金枪鱼钓2017年6月的第十六次股权转让中，励振羽将其持有的金枪鱼钓107.92万元的出资额转让给宁波燕园，转让价格为5000万元；励振羽实际控制的大连金沐将其持有的金枪鱼钓225.39万元的出资额转让给杭州褚康，转让价格为1亿元；大连金沐将其持有的金枪鱼钓225.39万元的出资额转让给康龄三号，转让价格为1亿元。
在这次股权转让中，杭州褚康和康龄三号从励振羽实际控制的大连金沐取得股权的价格相同，都是按照42亿元的整体估值计算的价格。然而奇怪的是宁波燕园的价格则是按照43.86亿元的整体估值计算的，显然其出价要高于以上两家公司。既然是同一次股权转让，为什么不同公司取得股权的价格会有如此大的差距呢？
也就是此次取得股权的康龄三号，在持有金枪鱼钓的股权仅半年后又以10718万元的价格将股权转让给了北京冠汇，获益718万元离场。而北京冠汇在取得股权10个月后，也就在此次并购谈判期间，又以11424万元的价格将股权转让给了励振羽实际控制的大连金沐，从中获益706万元后离场。大股东短期持有公司股权后即获益离场，而且收益各不相同，这又是什么原因呢？
在此前十几次的股权腾转挪移中，金枪鱼钓的诸多股东赚的盆满钵满后迅速离场，而该公司的整体估值却在持续不停的股权转让中被抬高到了2018年的48亿元。此次拟以47.1亿元的价格委身于加加食品，表面看是稍有折价的，但其估值的合理性却是很难投资者接受的。
估值合理性存疑
根据并购草案提供的数据，加加食品并购金枪鱼钓100%股权，采用收益法和资产基础法对标的资产进行了评估，采用了收益法评估结果作为最终评估结论。根据评估，金枪鱼钓100%股权评估值为47.16亿元，评估增值达到了31.52亿元，增值率为201.54%。而本次交易最终作价确定为47.1亿元，其中现金对价7亿元。
然而，对于金枪鱼钓的估值，《红周刊》记者在仔细研究后发现其中增值部分是存在很多不合理因素的。比如在评估存货时，存货合计评估值达到了1.63亿元，评估增值4151万元，增值率为34.03%，存货增值理由是“发出商品存在一定的利润”。当然，存货评估增加利润是很正常，但若仔细分析，可发现其增值的金额是非常可疑的。
根据披露，评估基准日金枪鱼钓发出商品账面价值5628万元，主要为发给客户的鱼类产品。根据草案披露的数据，金枪鱼钓2018年1~3月主营业务的销售净利率为34.45%，照此计算的话，即使不考虑发出商品的各种损耗，其5628万元发出商品净利润也不过1939万元，那么其发出商品与净利润合计也不过7500多万元。然而，根据草案提供的数据，其发出商品的评估值却高达9779万元，远远超过了合理值，显然这样的估值缺乏合理性。
此外，我们知道，设备类资产自购买就时刻需要计提折旧，资产价值会逐步减少，然而金枪鱼钓的设备资产竟然被大幅度评估增值。
金枪鱼钓的设备类资产主要有二手渔船及该远洋渔船为定制设备、车辆类资产、电子设备等。根据披露，该公司资产中设备类资产账面原值8.60亿元，账面净值5.54亿元，评估原值则为17.32亿元、净值7.28亿元，原值增值8.72亿元，增值率达101.40%，净值增值1.74亿元，增值率为31.35%。公司给出的评估大幅增值原因主要为“受材料价格及人工费用波动影响”和“评估使用年限高于企业会计折旧所致”。为了熨平通过股权腾转挪移抬高的估值，二手渔船、车辆电脑等使用过的旧设备，竟然被理直气壮的大幅度评估增值，金枪鱼钓为了能获得更高的交易对价，也是绞尽了脑汁，然而这种增值的理由却是让人微词的。
业绩预测可实现性之疑
从加加食品收购金枪鱼钓的高价格来看，其对该公司未来业绩似乎抱有很大期望，试图通过并购来提振自家业绩。而根据并购草案披露的金枪鱼钓未来几年的业绩预测情况来看，结果似乎也相当不错。从2019年到2023年该公司的预测收入预计分别为9.29亿元、10.51亿元、11.50亿元、12.24亿元和12.24亿元；预测净利润则分别为3.95亿元、4.56亿元、5.07亿元、5.37亿元和5.5亿元。其中2019年业绩预测表现尤其突出，其中营业收入增速达22.60%，净利润增速达到了35.95%。然而该公司如此乐观的业绩增速预测，似乎存在很大的不确定性，原因就在于其运营船舶的数量之上。
草案披露，OPRT(Organization for the Promotion ofResponsible Tuna Fisheries，金枪鱼业促进组织，成立于日本)在2000年宣布自2005年起停止注册新的大规模ULT延绳钓船只，因而发展中国家更多的是从发达国家和地区通过转让的方式来获得注册船只。而超低温延绳钓渔船的买卖保持着特殊的市场惯例，付款节奏一般为大额预付款，权属转移手续繁杂，周期较长。早在2016年6月，金枪鱼钓、力高亚太就与长期合作的代理公司RayCorporation及船舶卖方签订了《船舶买卖协议》，购买7艘渔船，然而时至今日，2年多时间过去了，该项交易仍然未能完成。金枪鱼钓在草案中表示，此项交易预计2019年6月30日之前可以完成，这样看来，其金枪鱼钓购买此类船只的交易大概需要3年左右的时间才可能完成。金枪鱼钓在草案风险提示环节也对此交易进行了风险提示，其表示“由于该等船舶为金枪鱼钓经营所需的重要资产，若该等船舶由于不可控力未能办理取得权属证书，或取得周期较长，将会对金枪鱼钓的经营成果产生一定的影响，提请投资者注意相关风险”。然而其进行业绩预测时，却根本没考虑此类风险的存在。
金枪鱼钓业绩预测是建立在运营船只增加的基础之上，其在草案中表示，金枪鱼钓将会陆续收购可收购的超低温金枪鱼延绳钓船，规划为在2019年收购5艘，在2020年收购4艘，在2021年收购3艘，达到50艘渔船的规模。而公司的未来业绩预测也是按照其收购的船只数量来确定的。
问题在于，其2016年6月着手收购的船只直到现在尚未能完成，也即其渔船收购周期理论上是需要3年左右的时间，若如此，则那么其计划2019年收购的5艘渔船理论上也要到2021年才能完成收购，2020年的4艘则可能要到2022年才能完成，其想要实现规模达到50艘渔船的时间可能会更晚。显然，其想要当年购买船只，次年即实现营业收入的可能性很小，进而建立在此基础上的业绩预测也变得不合理。更何况，由于该行业的特殊性，其预计购买的渔船均需从其他同行业公司收购二手渔船，即使其有收购计划也要对方愿意出售才行。这样看来，该公司业绩预测的可实现性还是要打上个大大的问号。
业绩承诺缺乏可实现性
从我们上文分析来看，金枪鱼钓披露的业绩预测更像是空中楼阁，可实现性存在很大变数，然而该公司给出的业绩承诺却是建立在这充满变数的业绩预测基础之上。
根据加加食品与大连金沐、励振羽(以下简称“业绩承诺方”)签署的《业绩补偿协议》及其补充协议，大连金沐、励振羽共同承诺金枪鱼钓2018年度、2019年度、2020年度的净利润(“净利润”特指金枪鱼钓相关年度经审计的扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润)分别不低于3.5亿元、4亿元、4.63亿元。
然而草案披露，该公司2018年1~3月实现的主营业务收入为5681.24万元，扣除成本费用后，净利润仅有2200多万元。另根据披露的预测数据，其2018年4~12月预计实现净利润金额为2.68亿元，这样算来，其2018年的净利润总额也不过2.9亿元左右，显然，这与其2018年3.5亿元的业绩承诺是存在不小差距的，如果按照其业绩预测来看，其2018年的业绩承诺根本实现不了。此外，草案还披露，金枪鱼钓2018年上半年实现净利润9285万元，由于该公司产品季节性并不明显，因此其上半年净利润年化后也尚不足2亿元，这与其业绩承诺相差的距离更为明显。
此外，金枪鱼钓的大股东除了励振羽及其实际控制的大连金沐外，还有长城德阳、宁波镇海、共青城泽邦、宁波新财道等诸多公司，然而签署业绩承诺的却只有励振羽及其实际控制的大连金沐，而其他股东却都没有签署业绩承诺，这是否说明这些公司对金枪鱼钓未来业绩实现情况是没把握？
如果完成此次收购，一旦标的公司无法兑现业绩承诺，上市公司就不得不进行大幅的商誉减值，进而影响到上市公司当期业绩，而受到损失的恐怕又将是二级市场的“韭菜”们了。
采购数据不匹配之疑
除了这诸多的“疑难杂症”外，金枪鱼钓披露的财务数据也存在不小的问题，在此前发表的文章中已经核算发现，该公司的营业收入真实性是存在疑问的，而如今记者进一步梳理后发现，该公司的采购情况也不大对头，所披露的采购总额与实际的采购支出并不相符。
根据草案披露，2017年金枪鱼钓向前五大供应商合计采购金额为1.24亿元，占当年采购总额的比例为56.60%，因此可计算出其当年的采购总额应该为2.19亿元。金枪鱼钓的主要能源为船用燃油，采购的主要原材料为饵料，此外也采购一些渔具、船用物资及备品备件等物资，但采购量最大的还是燃油。因此，如果按照燃油17%的增值税进项税计算，则其含税采购总额应该在2.56亿元左右。
接下来我们再来看看其当年为采购而负债的情况。根据披露，其当年应付账款(金枪鱼钓报告期内没有应付票据)并没有新增，而是出现了减少，减少金额达到了2231.53万元。这意味着从总体上来讲，该公司现金支出中有很大一部分为此前采购偿还了负债。因此其当年为采购支出的现金总额理论上应该在2.78亿元左右，可实际情况又是如何呢？
从其现金流量表来看，反映当年采购支出的“购买商品、接受劳务支付的现金”为1.7亿元，这其中还包括了该公司当年132万元的预付款项减少金额，算上这一因素的影响后，则其实际的采购现金支出相比我们上文核算出的金额少了1.09亿元。
当然，其采购项中可能有一些采购项目的增值税进项税税率会低于17%，然而就算不考虑采购增值税，按照2.19亿元的采购总额计算，其实际采购支出相比采购总额仍然少了7200多万元。
2018年1~6月的数据亦是如此。根据披露，其当期向前五大供应商采购燃油及转运服务的金额为8193.01万元，占当期采购总额的69.91%，由此可知其当期的采购总额应该为1.17亿元，如果算上17%增值税，则含税采购总额为1.37亿元。
而负债方面，当期该公司的应付账款减少了584万元，因此理论上该公司当期为采购支出的现金应该在1.43亿元左右，可实际情况却是其当期现金流量表中“购买商品、接受劳务支付的现金”仅为1.09亿元，而其中还包括了305万元新增的预付款项，如果考虑这一因素的影响，则其实际支出的现金相比我们核算的金额要少3700多万元。即使是不考虑增值税进项税影响，按照1.17亿元的采购总额计算，两者之间仍然有1700多万元的差距。
报告期内，连续出现巨额采购既没有相应现金支出，也没有形成负债的情况，那么这些采购又是如何实现的呢？而出现这样异常的现象，就让人不得不怀疑该公司存在故意隐瞒成本而虚增利润的情况，而一旦其利润数据是不真实的，那么该公司的估值也就没有什么合理性而言了。
财务上疑点重重，再加上前文提到的诸多疑点，以及本刊上期文章提到的问题，加加食品逾47亿元来收购这家公司就显得很不同寻常了。
